安踏（02020，HK）再遭做空，7月8日跌7.32%。

　　7月8日，知名做空机构Muddy Waters Research（以下简称浑水）发布报告《ANTA Part I：Turds in the Punchbowl》。

　　浑水在报告中表示，投资者不能依赖安踏体育的财务状况，因为安踏体育之所以能实现行业领先的营业利润率，并不是因为它的经营状况非常好，而是它利用许多秘密控制的一级分销商，欺骗性地提高了利润率。

　　浑水直称欺诈

　　浑水在报告中表示，有确凿证据表明安踏秘密控制着一定数量的经销商。在报告中，浑水提供了文件证据以证明安踏秘密控制27家经销商。其中至少25家是一级经销商。这些被秘密控制的经销商大约占据了安踏品牌70%左右的零售额。

　　浑水进一步指出，安踏的一级经销商并非独立的第三方。“事实上，安踏的高管都知道其通过代理所有者（proxy owners）对一级经销商的控制，然而，所谓的‘独立分销商’是一种假象，安踏的高管通常将其称为‘子公司’。我们认为安踏控制这些子公司是为了操纵其。”浑水称。

　　《每日经济新闻》记者注意到，浑水的上述报告分为“欺诈行为如何进行”“秘密控制经销商”和“附录”三个部分，其中包含大量采访摘录、书面记录及原始访谈记录。

　　那么，浑水所谓的“欺诈行为”指的是什么？报告指出，安踏制造出独立经销商的假象，而这种手段主要通过一家名为“晋江韵动商务咨询有限公司”（以下简称晋江韵动）得以实现。启信宝信息显示，晋江韵动成立于2008年3月，定代表人为彭清云，彭清云持有公司100%股权，公司总经理为王华友。

　　浑水的报告称：“所谓的经销商只不过安踏公司董事长丁世忠的代理人，晋江韵动虽然名义上归彭清云所有，但彭是丁世忠的代理人，而晋江韵动的总经理王华友同时也担任安踏的高级执行官，晋江韵动控制着安踏的许多一级经销商。安踏高管常将这种安排称为‘左右手关系’，其中，安踏是‘右手’，经销商则是‘左手’。”

　　对此，时尚资讯机构No agency创始人唐小唐向《每日经济新闻》记者分析道：“如果上述报告指出的问题属实，那么安踏公司就存在欺诈。因为独立第三方和子公司存在明显区别，且浑水指控70%~80%的安踏品牌收入来自其所控制的一级经销商，若这一情况属实，安踏理应披露各公司占比及公司或大股东在经销商子公司的持股情况。”

　　不过，在上海良栖品牌总经理程伟雄看来，安踏的上述模式无可厚非：“经销商相当于是安踏自己的关联公司，同时由丁世忠家族成员控股，只不过没有在上市公司的层面体现出来，说白了这就是一种商业模式，福建的很多鞋服公司也是这种模式。”

　　至于安踏上市公司是否借此抬高利润率，程伟雄认为目前无从考证，但不排除该种商业模式下存在关联交易。

　　从浑水的做空报告标题来看，其做空安踏的报告可能不止这一份，其在报告开头称，这仅是“一系列证明安踏欺诈的第一个报告”。

　　安踏屡遭做空

　　截至《每日经济新闻》记者发稿时，安踏尚未发布针对上述报告的具体声明。不过，安踏体育7月8日午间在港交所发布公告称，公司股票在当日下午1时起已暂停买卖，并称浑水公司的报告载有不实及有误导成分资料，将以公告回应澄清。

　　《每日经济新闻》记者注意到，安踏体育7月8日午间收盘报51.25港元/股，跌7.32%，市值蒸发超过百亿港元。

　　事实上，此次沽空报告的发布距离安踏上次被沽空还不到两个月。

　　今年5月30日，沽空机构Blue Orca Capital创始人Soren Aandahl在2019 Sohn香港上分享了其做空安踏的报告，质疑安踏旗下品牌FILA斐乐内地收入不透明，认为安踏股价有高达34%的下降空间，每股只值32.93港元。

　　彼时，安踏体育发布了澄清公告，提示称董事会认为相关指控中含有若干事实性错误、误导性陈述及无根据猜测，并有可能导致不寻常的价格波动，公司股东及潜在投资者在买卖公司证券时应审慎行事。公司还在公告中表示：“股东应知悉相关指控为沽空机构的意见，而沽空机构利益一般而言与股东的利益可能并不一致，而且相关指控可能旨在蓄意打击对本公司及其管理层的信息并损害公司的声誉。”

　　而另一次在鞋服行业内引起震荡的沽空则发生在2018年6月，彼时沽空机构GMT Research发布了一份题为《中国体育用品：造假还是惊艳》的做空报告，其中指出安踏、特步及361度等7家企业有财务造假嫌疑。安踏随后发布了澄清公告，强烈否认GMT Research报告中的有关指控，特步、361度也作出了类似的否认。随后安踏也得到包括(行情,)等的支持，使得GMT Research的上述做空不了了之。

　　短短一年多的时间遭到3次做空，安踏为何频繁被沽空机构“盯”上？唐小唐向《每日经济新闻》记者分析道：“一方面是公司营收增速快、股价持续大涨、收购等因素吸引和做空机构的强烈关注，另一方面原因则是源自公司的管理制度和会计制度，业绩披露子项非常模糊。”

　　责编 祝裕

　　7月9日早间，安踏（02020，HK）针对前一天浑水机构的沽空报告发布了澄清公告，同时，公司股票复牌低开2.4%，随后直线拉升，一度涨2.6%。截至7月9日午间收盘，安踏体育报收于51.00港元，下跌0.49%。

　　安踏在公告中坚决否认相关指控，并认为其表述不准确并具有误导性。同时，安踏针对集团分销商的独立性作了进一步的说明和澄清。

　　集团与分销商无管理费摊分

　　安踏在澄清公告中表示，浑水报告中所提述的所有集团25家分销商均为独立于公司或其任何关连人士（定义见上市规则），且与彼等并无关连的第三方；本集团各分销商拥有其自身的管理层团队，作出独立商业决定，并拥有独立于本集团的财务及人力资源管理功能，且并无相互控制关系。

　　针对集团与分销商的关系规范，安踏在公告中指出，集团对其于中国的所有分销商采纳统一的批发折扣政策，并根据行业惯用的按照分销商的零售管理表现考核向其提供返利。本集团与分销商之间并无任何管理费用摊分。

　　《每日经济新闻》记者注意到，浑水7月8日发布的报告中大篇幅展示了对部分分销商的采访实录，指出部分分销商自称“安踏子公司”的事实，对此，安踏在公告中解释称：“本集团获悉，有时候部分分销商为了推广业务的便利，会自称其为本集团的‘子公司’或‘分公司’，而并非以法律的定义来表述。有关声称并不是有意建立亦并非确定一个法律关系，而是仅表明彼等为安踏品牌一份子的事实。”

　　此外，安踏透露，集团为支持分销商，允许分销商使用品牌名称“安踏”、安踏品牌标志以及其他行政工具（例如电子邮件域名及通讯地址）；同时，鉴于本集团与分销商紧密的工作关系，存在个别雇员离开本集团并加入分销商或相反的情况。该等情况乃为相关雇员的个人职业规划及决定，且在行业中并非罕见。

　　第二份沽空报告指向大股东

　　不过，《每日经济新闻》记者注意到，安踏在澄清第一份沽空报告的时候，浑水第二份沽空报告已发出。在这份名为“Mens rea”（拉丁文，意为“犯罪意图”）的报告中，浑水认为安踏在IPO后的短时间内进行了一系列交易，令该机构认为安踏内部人士有意欺骗外部投资者，并以投资者的利益为代价来充实自己。

　　在第二份报告中，浑水将矛头指向了大股东。报告称，2008年，安踏体育以1.874亿元的价格出售上海锋线体育用品有限公司（以下简称上海锋线），其中1.814亿元被用于支付安踏对上海锋线的应收账款，即实际成交价格为600万元。

　　报告指出，上海锋线彼时拥有5间核心城市分公司，分销adidas、Reebok、Kaa等品牌，负责国际品牌零售业务，安踏体育曾对上海锋线寄予厚望，号称将投资6.957亿元用于发展该等业务。2007年中报和披露显示，上海锋线在2007年下半年开设98间门店，为公司的收入贡献从2.4%约合3570万元增至6.0%约合1.008亿元。

　　报告同时指出，该笔交易的买方江苏和盛投资担保发展有限公司（以下简称江苏和盛）是一间新注册的信用担保公司，明显是被利用的壳公司，随后江苏和盛将上海锋线转让给另一个第三方，并注销公司。报告给出的资料显示，该笔交易的受让方是陈丁龙，交易价格为2000万元。

　　陈丁龙在上述交易时为广州安达股东，而根据港交所规则，广州安达为安踏体育关联人士。根据浑水采访安踏体育内部及关联人士，陈丁龙目前负责安踏体育的Kingkow品牌，显然是安踏体育销售网络的一部分。

　　此外，上海锋线交易完成后，法定代表人由吴则清担任，而根据领英信息，吴则清当时服务上海安驰体育用品有限公司，浑水指出，上海安驰正是其第一份做空报告中受安踏体育控制的“分销商”子公司。

　　因此，浑水得出结论：“安踏利用IPO进程使上海锋线获得快速增长。然后利用一个草根买家从剥离这项资产，并将其交给安踏的代理网络。只有白痴才会相信丁主席和他的同僚们没有从股东那里窃取资产。”

　　对于第二份沽空报告，安踏集团副总裁李玲7月9日稍早时候告诉《每日经济新闻》记者，安踏的相关澄清公告正在起草中。随后，安踏体育在午间休盘时发布澄清公告称，董事会注意到，7月9日浑水发表了一份，当中含有若干关于集团过往企业交易的指控。董事会强烈否认报告中就该等集团相关交易的指控，认为有关指控并不准确及具误导性。同时，安踏在公告末尾提到，公司保留对Muddy Waters及/或对相关指控负责人士采取法律行动的权利。

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