2015年、2016年是科达利（002850.SZ）难得的飞快发展期，凭借最佳的业绩，2017年2月科达利IPO募集资金13.2亿元，然而财大气粗的科达利却上市即变脸，营业收入、净利润、扣非净利润分别为14.5亿元、1.66亿元、1.17亿，同比下降分别为0.25%、28.65%、49.17%。

　　科达利从事锂电池精密结构件和汽车结构件研发及制造，其产品广泛应用于汽车及新能源汽车、便携式通讯及电子产品、电动工具、储能电站等众多行业领域。

　　招股书显示，公司经营情况稳定，主要经营模式、经营规模、产品/服务价格、原材料采购价格、主要客户和供应商构成、税收政策以及其他可能影响投资者判断的重大事项，均未发生重大变化。公司所处行业及市场处于良好的发展状态，未出现重大的市场突变情形。总体来说，公司预计2017年一季度业绩保持稳步增长，同比不存在业绩大幅下滑的风险。

　　市场处于良好的发展状态，公司也一样，为何2017年就业绩变脸了？

　　增收不增利

　　对于业绩变脸，科达利并没有在当年年报给个明确说法，而是表示，2017 年，公司面对新能源汽车行业补贴下降、原材料价格上涨等不利因素的影响，一方面通过持续创新研发，优化产品性能以满足客户需求，不断提升工艺水平，保持行业领先的制造水平；另一方面坚持定位高端市场，采取重点领域的大客户战略，结合行业发展趋势，完善产能布局。

　　事实上，新能源汽车行业补贴下降并未改变新能源汽车产销两旺的高速发展势头。

　　中国汽车工业协会的数据显示，2017年12月份，全国新能源汽车产销量分别为14.9万辆和16.3万辆，同比增长分别为68.5%和56.8%；2017年全年累计产销量分别为79.4万辆和77.7万辆，同比增长分别为53.8%和53.3%。

　　2017年中国动力电池产量44.5GWh（亿瓦时），同比增长44%。

　　而且，新能源汽车增长势头不减。中国汽车工业协会的数据显示，2018年全国新能源汽车产销量分别为127.0万辆和125.6万辆，同比增长59.9%和61.7%。

　　到了2018年，科达利营业收入突破20亿元大关，但增收不增利，净利润、扣非净利润分别为8229万元、6443万元，分别同比下降50.43%、44.80%。

　　对于营业收入大幅增加，科达利在年报中表示，公司紧抓新能源汽车行业快速发展带来的市场机遇，持续加深与原有客户的合作关系并加大新客户开拓力度，实现了公司动力锂电池精密结构件产品销量的持续增长。

　　而对于业绩大幅下滑，科达利这次也给出了说法：受新能源汽车补贴持续退坡、锂电池行业降成本压力的影响，加上公司募集资金投资项目及自投产能扩张项目的建设及投入等因素，致使公司的运营成本和期间费用均较上年同期大幅增长，从而影响了2018年度的整体利润水平。

　　重回巅峰疑云

　　中国汽车工业协会的数据显示，2019年全国新能源汽车产销量分别为124.2万辆和120.6万辆，同比分别下降2.3%和4.0%。

　　但阻挡不了科达利重回巅峰。2019年科达利实现营业收入22.3亿元，较上年同期增长11.48%；净利润2.37亿元，较上年同期增长188.39%；扣非净利润为2.24亿，较上年同期增长247.22%。公司表示，受益于动力锂电池市场对动力锂电池精密结构件的需求进一步加大以及随着公司各生产基地的产能逐步释放，在收入持续稳定增长的前提下，公司产能规模优势显现，同时公司加大成本控制力度，提高生产自动化水平，有效地提升了利润水平。

　　分季度来看，科达利营业收入三季度开始下滑，而净利润却越来越猛。四个季度的营业收入分别为4.84亿元、6.88亿元、5.27亿元、5.30亿元，净利润分别为2264.83万元、5760.41万元、6631.79万元、9074.03万元，扣非净利润分别为1736.61万元、5249.61万元、6116.27万元、9268.38万元，毛利率逐步走高，分别为18.97%、28.01%、28.81%、35.99%。

　　科达利2019年生产量同比下降13.78%，产能利用率也降至三年来新低，产能规模优势体现在哪里呢？

　　科达利的营业收入主要来自锂电池结构件盖板及锂电池结构件壳体。2019年锂电池结构件盖板贡献营业收入12.34亿元，占比55.35%；锂电池结构件壳体贡献营业收入6.41亿元，占比28.75%。反常之处在于，锂电池结构件盖板销售单价上升2.15%，而单位成本却下降了12.61%。科达利给出单位成本变化的原因：产品主要原材料铝材、铜材等价格有所回落以及不同型号产品销售占比变动。

　　一增一减，毛利大增。但到了2020年一季度，情况反过来，销售单价下降3.65%，而单位成本上升5.65%，毛利大减。

　　《非公开发行股票申请文件反馈意见的回复（修订稿）》显示，锂电池结构件壳体产品受新能源汽车市场进一步降成本压力以及不同型号产品销售占比变动的影响，公司产品销售单价下降 14.81%，但公司产能逐步释放，产能规模优势显现，以及主要原材料铝材、铜材等价格有所回落等因素综合影响，该类产品单位成本下降幅度达到 21.76%。

　　2020年一季度锂电池结构件壳体产品的单位成本下降9.83%，而销售单价下降12.79%。

　　两大产品的毛利率大幅下降，导致2020年一季度的毛利率只有23.31%，比2019年全年毛利率28.13%下降不少，与2019年四季度35.99%毛利率相比，可谓冰火两重天。销售单价变动可以理解，毕竟客户很强势，占主导地位，但单位成本的变动就有些奇怪了。

　　2019年末，科达利的存货还不少，为3.17亿元，主要是库存商品、原材料、在产品、发出商品。2020年一季度的营业成本为2.27亿元。2019年末的存货完全满足2020年一季度的发货需求，为何2019年四季度毛利率从35.99%大降至2020年一季度的23.31%？

　　上市后，科达利加大存货跌价准备计提力度。2016年至2019年各年末的存货跌价准备分别为364.16万元、1146.34万元、3019.87万元、4132.42万元，占存货余额的比例为2.33%、3.57%、10.01%、11.53%。一方面毛利率创下新高；另一方面存货跌价准备比例也创下新高。

　　融资套路来了？

　　2020年4月9日，科达利披露2019年年报的同时也披露了《非公开发行A股股票预案》，拟募集资金总额不超过13.86亿元，拟用于下述项目：惠州动力锂电池精密结构件新建项目11.86亿元、补充流动资金2亿元。经测算，本项目运营期内预计年均营业收入为 18.78亿元，内部收益率18.53%（税后），投资回收期 7.44 年（含建设期 2 年），项目预期效益良好。

　　11月3日，募集资金到位。

　　但业绩又大幅下滑了。2020前三季度营业收入12.2亿元，同比下降28.19%；净利润9838万元，同比下降32.88%；扣非净利润9057万元，同比下降33.82%。当然，疫情的影响是客观存在的，而2017年IPO业绩大幅下滑也是真实发生过的。

　　2021年估计才是真的检验科达利竞争力的时候了，是像2018年那样因募集资金投资项目及自投产能扩张项目的建设及投入致使公司的运营成本和期间费用均较上年同期大幅增长而重创业绩？还是像2019年那样神奇恢复高增长，顺势再融资？

　　产能过剩？

　　2017年以来，科达利的各产品产能利用率大幅下降。动力锂电池壳的产能利用率从2017年83.08%下降至2019年60.18%，动力锂电池盖板的产能利用率从96.28%下降至79.42%，汽车结构件的产能利用率从69.83%下降至61.97%。

　　但科达利的扩产还在继续。江苏、大连、福建三大产房正在如火如荼进行中。 公司史上规模最庞大惠州扩产所需资金已经到位，扩产也指日可待。为了进一步拓展海外市场，满足公司战略发展需要，科达利拟在德国投资设立全资子公司 并以自有资金不超过6000万欧元投资建设科达利德国生产基地一期项目。一期项目达产后将实现年产值约1亿欧元。届时，科达利的产能大增，如何消化这些新增产能？

　　对于产能利用率大幅下降，科达利表示早就做好准备。据称，为了顺应新能源汽车和动力锂电池的发展趋势，公司利用首次公开发行的募集资金以及自有资金进行了多个动力锂电池结构件的扩建项目，提前进行动力锂电池结构件的产能布局，逐步提升公司动力锂电池结构件的产能储备，但由于下游客户的新增需求释放需要一定时间，募投项目完全达产需要一定时间，因此短期内产能利用率呈现下降趋势。

　　对已经大幅增加的产能及即将大幅增加的产能，科达利似乎安排得妥妥当当，对通吃国内外市场信心满满。

　　科达利表示，随着新能源汽车市场的迅速发展以及特斯拉等主流车企陆续在中国扩充产能，为中国动力锂电池供应链企业的新一轮崛起以及加速全球配套创造了发展条件，主要动力锂电池生产商均在积极布局此次行业发展机遇，持续对新能源动力锂电池精密结构件产生强劲需求，公司动力锂电池结构件产品的客户与订单数量亦随之持续增加。同时，随着国内市场需求强劲以及供应链体系的完善，松下、LG等国际动力锂电池生产商有望进一步推进中国工厂的建设，而公司作为其多年的合作伙伴以及具有资质认证的供应商，亦有机会获取新增的订单需求。未来，预计公司动力锂电池精密结构件的收入将继续保持较快增长的态势，为公司动力锂电池精密结构件新建产能项目提供持续增长的订单需求。

　　除国内市场外，公司亦在积极开拓海外市场。目前，已与瑞典电池生产商Northvolt于2020年4月9日签订了独家供应合同，约定在Northvolt瑞典工厂于2021年建成后，向科达利独家购买每年40Gwh的方形锂离子电池所需的所有壳体；公司亦与CATL就海外市场开拓达成合作意向，将继续深度服务CATL，为其海外子公司配套产能，CATL德国子公司目前规划投资18亿欧元用于动力电池产能的建设，且已获得宝马、戴姆勒等主流车企的订单，未来随着CATL欧洲产能的扩建，作为其锂电池结构件的主力供应商，公司有望持续获取新增订单需求。

　　这是胸有成竹？还是一味画饼？从目前的情况来看，后者可能性更大。

　　新老大客户青黄不接

　　科达利的发展速度远远落后于行业，并且核心大客户的份额越来越少。从行业数据看，2016年新能源汽车生产51.7万辆,销售50.7万辆，2019年分别为124.2万辆和120.6万辆，2019年产销量分别比2016年增长了140.23%、137.87%，而科达利2019年的营业收入比2016年仅仅增长了53.22%。

　　宁德时代（300750.SZ）是近来发展最猛的动力电池厂家。2016年宁德时代的动力电池出货量，全球排名在松下与比亚迪之后，位列第三。2017年跃居第一，与竞争对手的差距越来越大。

　　按照SNE Research统计，2019年全球前十动力电池企业出货量为101.4GWh，占全球动力电池出货量的86.9%，市场集中度进一步提升，其中排名前三名分别为宁德时代、松下电器及LG化学。

　　2016年宁德时代的动力电池产销量分别为7.02 GWh 、6.81 GWh，产能利用率为92.37%；2019年产销量分别为47.26 GWh 、40.25GWh，产能利用率为89.17%。2019年的产销量比2016年分别增长了573.22%、491.04%。宁德时代的营业收入从148.79亿元增长至2019年的457.88亿元，增幅达到207.74%，营业成本从83.77亿元增加至324.83亿元，增幅达到287.76%，净利润从28.52亿元增长至45.60亿元，增幅达到59.88%。

　　同期，科达利对宁德时代的销售收入也大幅增加，从5.73亿元增加至13.05亿元，增幅127.75%，但远赶不上客户的增长节奏。

　　2016年比亚迪动力电池出货量为7.35GWh，2019年为11.1GWh，增长51.02%。而科达利对比亚迪的销售收入从5.58亿元已经逐年减少至2.65亿元。

　　宁德时代的产能早已释放，比亚迪的出货量也在增加，而科达利却表示，“由于下游客户的新增需求释放需要一定时间，募投项目完全达产需要一定时间。”

　　科达利苦等的新大客户未必如期而至，但原来大客户比亚迪已经渐行渐远。

　　新能源汽车是这几年最火热的题材，一些企业在资本市场圈钱可谓如鱼得水。科达利也趁机两次进账近27亿元，但如果不提高竞争力，争取更多大客户，而是为产能利用率低下找各种理由，市场还会为目前近150亿元的市值买单吗？

　　（声明：本文仅代表作者个人观点；作者声明：本人不持有文中所提及的股票）