上周“黑色星期五”的上演，可以说大家对于整个医疗板块的信仰近乎破灭。引发整个医疗板块崩盘的因素有两个：

一是恒瑞医药在“集采+内卷”的双重暴击下，半年报业绩严重不及预期，这似乎预示着整个医药股未来的回报率都会大幅下滑;

二是“安徽省临床试验试剂企业座谈会”会议纪要的流出，让大家对医疗板块的未来预期更加悲观。该会议纪要的核心内容是“医保控费”会持续推进，集采覆盖面范围会不断扩大，并且有关“控费”的强力举措也会陆续出台。

综合来看，面对医保局这一超级买方，不管是医药公司还是器械企业，未来似乎都会面临较大的增长压力，一场突如其来的雪崩由此而来。

但这更多是情绪上的宣泄。医疗行业真的没有机会了吗?相信谁都不会这么认为。毕竟，医疗是当之无愧的刚需产业，注定会长期向上，也注定会牛股倍出。但未来，也注定只属于具有真正开拓性创新产品的企业。

之所以当下整个医疗板块承压，核心是真正的创新成果太少。也正因此，在集采等监管层出台的一系列政策的打击下，商业化前景会变得不明朗。

不过，监管层各类政策的出台，本质是精准打击“伪创新”企业。虽然会引起医疗行业短期震荡，但真正具备创新实力的企业其实长期受益。

就以集采为例。集采的普及，让“灰色链条”逐渐消失，整个医疗流通走上健康的发展道路。换句话说，市场将逐渐从“营销取胜”时代，升级为“产品为王”时代。

这也意味着，未来劣币驱逐良币的现象会大量避免，真正具备竞争力的产品更容易脱颖而出。

实际上，在当下国际局势来说，为了避免医疗领域被“卡脖子”的问题，对于真正创新的领域，最顶层总体的政策方针是“大力支持”。

十四五规划中关于“推动制造业优化升级”的章节中，就明确提到了要突破高端医疗设备核心技术、开发治疗恶性肿瘤以及心脑血管疾病的特效药。

所以，只要我们跟随政策方向，与真正创新的硬核企业为伍，能够获取的超额收益必然会极其可观。难的是，我们如何找到确定十足的企业罢了。

就当下而言，医药行业虽然百花齐放，但究竟谁能真正跑出来还有待观察，不过医疗器械领域，已经诞生了一批确定性较高的公司。比如研发骨科机器人的天智航，就是这样一位硬核玩家。

01、实力不输海外巨头的“天玑”

恰逢半年报披露节点，我们首先以业绩为切入点，来观察天智航这家公司。

从营收看，天智航营收为7639.66万元，同比增长59.97%，一改去年下半年收入下滑的颓势。

由于行业的特殊性，天智航的收入确认集中在下半年，这使得疫情对公司的影响在下半年才体现出来。如今，随着疫情的影响淡去，公司骨科手术机器人“天玑”销量恢复增长，业绩迎来反弹是必然事件。

细分到季度来看，天智航增长势头更强劲。二季度，公司营收为5387万元，同比大增106%。

更大的惊喜或许在年报。2018、2019年，天智航上半年收入基本仅占全年收入的20%。2019年上半年，公司营收为4457万元，但全年收入达2.3亿元。

而今年上半年，公司营收已创下历史新高，大头的收入确认在下半年。从这个角度来说，天智航今年全年的业绩增长值得期待。

如果天智航全年业绩大爆发，也不必意外。毕竟，随着技术的进步，骨科手术机器人能够解决传统手术的痛点，2016年开始全球市场便进入爆发阶段。

以史赛克的Mako机器人为例。2016年四季度，Mako销量为32台，全年销量为86台。到了2020年四季度，Mako销量超过100台，单季度销售额超过2016年全年。

不止Mako，捷迈邦美的ROSA 2020年四季度销量达115台，全年销量接近400台。

大浪潮下，国内骨科手术机器人市场需求也在日益增长。根据Persistence Market Research统计，2018年我国骨科手术机器人新增装机量约26台，2019年已增加至110台。

目前，史赛克等巨头虽也参与国内市场竞争，但占主导地位的是天智航。2019年，天智航市场份额占比约8成。

注意，这不是大家传统认知里的国产替代，而是同台竞技。

技术方面，天智航并不落后海外玩家。在机器人要求最高的精准度方面，公司产品临床精准度为小于1毫米;在天智航之前，全球披露数据的产品中，临床精准度最高的，也仅是“小于等于1.5毫米”。

并且，公司产品适用范围更广，场景包括创伤手术及全节段脊柱外科手术，其他海外产品基本只有脊柱外科。而目前，国内骨科手术以创伤手术为主。因此，天智航在国内市场脱颖而出。

拉长周期看，属于天智航的真正爆发节点还未到来。核心在于，由于骨科机器人手术费用未纳入医保，导致患者支出高于传统手术，很大程度上制约了手术机器人的推广。

由于各省医保政策不同，繁琐复杂，且周期较长。通常，从产品进入医院到最终进入医保，可能需要4—5年时间。当然，复杂并不意味着遥不可及。

近些年来，天智航除积极进行市场推广外，也积极推动公司产品的手术费用被纳入医保。

多年努力，曙光已现。根据5月份业绩交流会，天智航手术机器人费用已在15个省市进入收费目录，这是纳入医保的前提条件。

今年2月份，工信部发布的医疗装备产业十四五发展规划中，对于支持手术机器人等创新产品的发展作出明确指示，鼓励有条件的地方可以率先尝试将这类创新产品纳入医保支付范围。

上海已经率先作出表率。4月，上海医保将达芬奇手术机器人4个适应症纳入支付范围。并且，上海医保部门表示，今后将根据患者临床需求、医保基金的承受能力等因素，逐步扩大可报销的手术范围。

7月份，北京医保局一行人员也对天智航进行了调研，背后的意义不言而喻。

接下来，各省市将天智航机器人手术机器人费用纳入医保是可预期事件。届时，公司也将迎来真正的业绩爆发时刻。

02、先发优势带来的护城河

由于政策因素，国内骨科手术机器人市场，将会是国产品牌主阵地。

近些年来，监管部门下发的文件，都以支持国产品牌为主。比如《国务院办公厅关于促进医药产业健康发展的指导意见》第十三条规定：

国产药品和医疗器械能够满足要求的，政府采购项目原则上须采购国产产品，逐步提高公立医疗机构国产设备配置水平。

从这个角度来说，在这场角逐中，技术优势叠加显著的先发优势，将会是天智航最大的确定性所在。

核心原因在于，医疗器械C位之争，讲究的是强者恒强，先发优势极其重要。这一点，在骨科手术机器人市场体现的淋漓尽致。

一方面，由于手术机器人的使用，与医生临床习惯密切相关。因此，一款机器人能否顺利推广，基本取决于医生的熟悉程度。

那么，医生通常是如何掌握骨科手术机器人使用技能呢?医生的学习途径，不外乎顶级医院的交流会和企业的学术推广。

基于此，率先“占坑”的天智航优势明显。目前，全国顶尖的医院，不少都已经被天智航“占坑”，包括北京积水潭医院、上海市第六人民医院等百余家三甲医院、骨科专科医院。

你可以把这些顶级医院理解为第一梯队。通常，第二梯队医院的医生，往往会到第一梯队医院进修，第三梯队医院的医生又会到第二梯队医院进修，以此类推。

由于骨科手术机器人购置成本较高，一个萝卜一个坑，竞争对手很难挤掉天智航已拿下的市场份额。这意味着，天智航的产品在占坑第一梯队医院后，会形成强大的“辐射网络”，在无形中形成品牌可及性优势。

达芬奇手术机器人的销售策略之一便是如此。达芬奇通过关键机构和外科思想领袖，制定新的外科手术规程，然后让达芬奇系统及操作方法为医生熟知，降低后续的入院难度。

医院之外，天智航还通过学术推广+培训中心模式“先入为主”，确保更多的医生率先接触到公司的手术机器人，进而形成粘性。比如，公司上市后逐步搭建了华东运营中心，并计划升级为智慧医疗中心。

天智航的打算是，借此开展学术会议和交流推广等活动，进而加强在华东周边区域的销售推广，从而进一步保持和扩大公司产品的领先优势。

另一方面，骨科机器人要想成功应用于各大骨科手术，绝不能闭门造车，而是要结合实际使用情况持续迭代。这不单是技术层面的问题。

通常情况下，骨科手术机器人研发公司，需要时刻掌握医生反馈信息，分析医院应用中遇到的各种问题、临床使用中的痛点。只有这样，才能不断完善产品，从而实现升级换代。

目前，天智航完成了产品的三次迭代升级。上半年，功能更强大的天玑2.0已成功获批，一旦推广开来，将进一步巩固其市场领先地位。

与天玑1.0相比，天玑2.0更智能化，操作更便捷和人性化。比如，在天玑2.0的协助下，医生可以独立完成手术及各种操作，不用其他医务人员辅助，并且可应用于各种术式，能大幅缩短手术时间，提高手术质量与效率。

由于产品迭代需要实操结合，这也意味着手术数量越多的产品，迭代优势会更加明显。目前，天智航已开启了新一代骨科手术机器人的研发，将与AI相结合，开发手术方案自动化制定等功能。

未来很有可能，后来者传统一代的产品临床试验刚结束，领先者新一代产品已经面世，竞争难度可想而知。

而在资本的助力下，天智航的领先优势会越来越明显。7月29日，天智航发布13.4亿元定增计划，募集资金的目的正是为了提升公司的综合能力，包括研发新一代骨科机器人、升级营销体系等。

综上，天智航的优势累积是全方位的，这种时间和技术经验的积累，是后来者难以逾越的鸿沟，强者只会恒强。

03、暂未启动的增长引擎

对于一家处在爆发初期的公司，业务数据是公司价值的一个参考。但过多聚焦于数字，反而很容易忽略一些更本质的东西。

回到商业底层逻辑来看，天智航未来的最大看点并不是手术机器人，而是基于机器人衍生出的耗材、技术服务业务。机器人销售本身是一次性生意，而耗材和技术服务则是高频需求。这也是这类公司商业模式真正美妙之处。

参考达芬奇。2020年，直觉外科总收入达43.85亿美元，超过73%来自耗材和技术服务。其中，耗材收入高达24.55亿美元，是机器人销售收入的2.08倍，为公司贡献过半收入。

背后的核心逻辑是“我的地盘我做主”。在占领机器人市场的基础上，直觉外科通过不断生产和出售独有的配套耗材，在耗材市场拥有了极强话语权。

与直觉外科类似，天智航也正发力耗材和技术服务。2020年起，公司探索了与医疗机构共建骨科手术机器人微创手术中心的业务模式：

即公司向医疗机构提供骨科机器人及技术支持，收取相应的服务费以及耗材收入。目前，该模式已在北京市海淀医院等医院进行了尝试。

需要注意的是，天智航耗材的增长潜力尚未充分释放，核心是耗材品类还不够完善以及尚未进入医保。

先来看耗材品类方面。直觉外科耗材收入之所以能够不断增长，是因为其不断推出可以完善手术过程的各类耗材，包括吻合器、内窥镜等。

关于这一点，天智航曾在招股书表示，公司会重点拓展骨科机器人的专用配套耗材，比如一次性使用无菌创伤定位手术工具包、一次性使用无菌脊柱定位手术工具包等。

根据半年报，新产品2.0无菌膜注册检验已完成，并递交了注册审批。2.0无菌膜、配套耗材与骨科导航定位手术机器人能实现最佳配合，帮助医生提高手术流畅度，降低患者感染的发生率。

比手术耗材想象空间更大的是骨科耗材。通过骨科机器人，相当于掌握了耗材销售的核心渠道。未来，天智航涉足骨科耗材领域，也不无可能。

再来看费用方面。一台骨科手术的机器人使用费和“特定耗材费”为单独结算。比如江门市，骨科机器人手术费虽已被纳入医保，但一次性无菌定位工具包尚未被纳入。

这种情况下，患者可以选择使用骨科手术机器人，但不使用一次性无菌定位工具包。未来随着骨科机器人使用普及，耗材等产品被纳入医保后，患者自费金额无疑会进一步降低，带动耗材的增长。

一旦上述两大问题得到解决，与骨科手术机器人的强势表现形成共振，释放的潜力将会是惊人的。除耗材外，手术机器人每年产生的技术服务需求也同样值得期待。

不过，以上或许未必能在短期内被资本市场充分认知。但拉长周期看，当天智航的这些潜力逐渐反映到业务层面，也将会触发市场对其重新定价。

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